Аналитика

ОПЕК: все против всех

20.10.2015

ю15

Когда дело доходит до решения, какую цену на нефть назначать для азиатских покупателей, ОПЕК не слишком заботится о традициях.

Поставщики Организации стран-экспортеров нефти уже давно двигались в ногу, синхронно поднимая или опуская цены. Теперь же по большей части сделок Кувейт демпингует против Саудовской Аравии. Ирак тоже продает свою нефть дешевле, чем крупнейший член группы. Катар установил самый большой дисконт за 27 месяцев, чтобы конкурировать с поставками из Абу-Даби.

Хотя группа, которая отвечает примерно за 40% мировых поставок нефти, в целом поддерживает коллективную стратегию — наводнить рынок дешевой нефтью, — видимость единства исчезает, когда дело доходит до установки ежемесячных отпускных цен. Согласно прогнозам, большая часть роста мирового спроса на нефть в этом году придется на Азию, и битва за покупателей в регионе не оставляет шанса исторически сложившимся отношениям. Вирендра Чаухан, аналитик консалтинговой компании Energy Aspects Ltd, говорит:

«Внутри ОПЕК развернулась настоящая война за долю рынка. И это даже несмотря на то, что группа пытается парировать рост производства нефти в странах, не входящих в организацию, таких, как Россия, Бразилия и США».

Поле битвы — Азиатско-Тихоокеанский регион, который, в соответствии с последним ежемесячным докладом Международного энергетического агентства (МЭА), в 2015 году будет отвечать примерно за 34% мирового спроса на нефть. На один только Китай, по прогнозам МЭА, в следующем году придется более четверти мирового роста потребления нефти. Страна импортирует рекордные количества черного золота — низкие цены дают ей шанс пополнить свои запасы.

Официальная цена кувейтской экспортной смеси Export Blend для азиатских рынков в октябре стала на рекордные $0,65 ниже, чем на аналогичную саудовскую нефть Export Blend; в ноябре разница составила $0,6, а в начале 2014 года кувейтская нефть была дешевле всего на $0,4.

a5e68b883__750x0

 

По данным Bloomberg, Ирак продает свою нефть Basrah Heavy на $3,7 за баррель дешевле саудовской смеси Arab Heavy — самый большой дисконт с апреля, когда Ирак впервые начал продавать нефть. Катарская Qatar Land на $1,2 за баррель дешевле, чем саудовская Murban — самая значительная разница с тех пор как в июне 2013 года были установлены официальные отпускные цены. В мае она составляла всего $0,4.

Страны ОПЕК, включая Саудовскую Аравию, во что бы то ни стало стремятся укрепить долгосрочные отношения с клиентами, и поэтому активно конкурируют между собой, а также с другими поставщиками, считает Боб Фрайкланд, главный стратег IHS Inc. В интервью 8 октября в Токио он сказал:

«Вот почему появились такие дисконты по сравнению с другими мировыми марками нефти. Они по-прежнему пытаются построить эти отношения».

В августе, после того как ОПЕК в ответ на резкий рост поставок сланцевой нефти из США отвернула краны в попытке выжить с рынка более дорогостоящих поставщиков, цены на нефть рухнули до самого низкого уровня за последние шесть лет. ОПЕК утверждает, что в сентябре благодаря росту производства в Ираке добыла больше нефти, чем в любой другой месяц за последние три года.

Стратегия сработала: в прошлом году падение цен на нефть вынудило американских производителей отключить более половины буровых установок страны, и объемы добычи в США сократилось. Как показывает еженедельный отчет агентства Energy Information Administration, сейчас производство нефти более чем на 500 тыс. баррелей ниже показателей июня, когда был достигнут трехлетний максимум.

 

a5e68bf3e__750x0

 

Это дорого обошлось членам ОПЕК, чьи бюджеты зависят от доходов с нефтяного экспорта. По прогнозам МВФ, в 2015 году бюджетный дефицит Саудовской Аравии, большая часть доходов которой поступает от экспорта нефти, составит более 20% от ВВП.

С начала года фьючерсы на нефть марки Brent на лондонской бирже ICE Futures Europe упали на 15%. Корзина цен ОПЕК, отражающая среднюю цену экспортной нефти по странам-членам картеля, в 2015 году потеряла 12% стоимости.

В то время как ОПЕК предсказывает повышение спроса на нефть в следующем году, один из его членов готовится нарастить предложение. Как 13 октября сообщило МЭА, Иран, пятый по объему нефтедобычи член картеля, может начать вливать на рынок по 3,6 млн баррелей ежедневно уже через полгода, если международные санкции против страны будут сняты. По данным Bloomberg, в сентябре объем поставок из Ирана составлял 2,8 млн баррелей в сутки. Нарастив предложение, Иран может потеснить на рынке Саудовскую Аравию, Ирак или Россию, утверждает агентство.

Эхсан уль-Хак, лондонский аналитик консалтинговой компании KBC Advanced Technologies, говорит:

«Вероятно, когда Иран увеличит объемы экспорта, конкуренция внутри ОПЕК ужесточится. Если Иран продолжит наращивать экспорт, странам-участникам придется корректировать цены, чтобы сохранять привлекательность в сравнении с другими аналогичными сортами.

Ужасы количественного смягчения

12.10.2015

blogpost

Внушительные резервы мировых центробанков истощаются, угрожая вызвать глобальный кризис ликвидности.

Последние 15 лет главной чертой мировой экономики было беспрецедентное накопление валютных резервов. Центральные банки всех стран, во главе с Китаем и ведущими экспортерами нефти, сформировали колоссальные запасы иностранных валют. Мировые валютные резервы выросли на порядок — с 1,8 трлн долларов в 2000 году до 12 трлн к середине 2014-го. Как оказалось, в тот момент они достигли пика.

С тех пор показатель упал как минимум на 500 млрд долларов. Когда потоки иностранного капитала, которые когда-то лились в Китай рекой, стали иссякать, Пекин был вынужден потратить на поддержку юаня львиную долю своих резервов, достигавших на тот момент 4 трлн долларов. Другим развивающимся рынкам, в особенности России и Саудовской Аравии, также пришлось запустить руку в запасы на черный день.

В результате возникли опасения по поводу того, что сокращение резервов может вызвать дефицит ликвидности. Центральные банки Китая и еще нескольких стран скупали казначейские ценные бумаги и другие прибыльные облигации, и это привело к падению доходности по облигациям развитых стран. Теперь, когда резервы центробанков истощаются, регуляторы начнут продавать часть накопленных ранее активов в виде ценных бумаг. Это грозит повышением процентных ставок во всем мире именно в тот момент, когда рост глобальной экономики весьма неустойчив, а финансовые рынки непредсказуемы.

Аналитики Deutsche Bank описали этот эффект как «количественное ужесточение». Теоретически, развитые страны могли бы нейтрализовать негативные последствия при помощи, например, дополнительного количественного смягчения (QE),т. е.покупая собственные облигации на деньги центральных банков. Однако на практике это будет трудновыполнимо по ряду причин.

То, как валютные резервы одной страны могут влиять на доходность по облигациям другой, сформулировал в 2005 году Бен Бернанке, член Совета управляющих ФРС, который впоследствии стал ее главой, в своей теории «глобального избытка сбережений».

Высокий профицит баланса текущих операций на развивающихся рынках был вызван избытком сбережений в этих странах. Излишки капитала нужно было куда-то направить. В итоге центральные банки решили вложить внушительную часть избыточного капитала в облигации развитых стран для укрепления своих валютных резервов, которые тогда только начинали формироваться. Наращивание этих резервов через покупку облигаций вызвало снижение процентных ставок в развитых странах.

Экономисты, которые отслеживают все факторы, оказывающие влияние на динамику процентных ставок — от темпов роста ВВП до демографии, — попытались оценить последствия процесса накопления резервов. Фрэнсис и Вероника Уорнок из Виргинского университета пришли к выводу, что доходность по десятилетним казначейским облигациям США упала примерно на 0,8 процентного пункта в 2005 году именно за счет их покупки другими странами. В одном из последних рабочих докладов специалисты ЕЦБ обнаружили такой же эффект: активизация покупки облигаций еврозоны другими странами вызвала понижение долгосрочных процентных ставок примерно на 1,5 процентного пункта в середине 2000-х.

Однако среди экспертов нет уверенности в том, насколько тесно связано накопление валютных резервов и доходность облигаций. Клаудио Борио из Банка международных расчетов и Пити Дисятат из Банка Таиланда отмечают, что в 2005−2007 годах наблюдалась тенденция к повышению доходности казначейских облигаций, несмотря на устойчивый приток иностранного капитала в экономику США, а затем, когда приток сократился, процентные ставки упали. В этом году также наблюдается довольно слабая взаимосвязь между доходностью и валютными резервами: валютные резервы большинства стран в течение года снижались, однако доходность по облигациям США и Европы также упала.

Это может объясняться тем, что внутренние факторы перевешивают внешние. Покупка облигаций Федеральной резервной системы в рамках программы QE в 2008−2014 годах оказывала большее влияние на динамику долгосрочных процентных ставок США, чем усиленное накопление валютных резервов центробанками других стран. За прошедшие полгода программа QE ЕЦБ вызвала снижение доходности по облигациям еврозоны, что свидетельствует о том, что деятельность других стран по формированию валютных резервов вовсе не обладает непреодолимой силой. В то время как снижение активности последних приводит к нежелательному сокращению ликвидности, центробанки развитых стран могут нейтрализовать этот эффект при помощи покупки облигаций. Однако, несмотря на то, что продажи активов центробанками развивающихся рынков теперь превышает по объему покупки облигаций со стороны развитых стран, ФРС не изъявляет желания возобновить программу QE.

a58ddcf77__750x0

Смягчающий эффект могут оказывать и другие факторы. Капитал, который теперь покидает развивающиеся рынки, не уходит в никуда. Его львиная доля вернулась в родное лоно — развитые страны. Если какой-нибудь миллиардер из Китая хочет вывести свои средства из страны, то, скажем, есть разнообразные способы незаконно обменять юани на доллары. Это приводит к сокращению валютных резервов Китая, а именно американских облигаций в его распоряжении. Затем миллиардер покупает на эти деньги себе виллу в Лос-Анджелесе. Продавец виллы кладет заработанные деньги в местный банк, который, в свою очередь, может вложить их в казначейские облигации.

Где нашли, там и потеряли

Так что, возможно, беспокоиться стоит странам, которые накопили огромные резервы. Когда их центральные банки начали скупать иностранные активы, они расплачивались, печатая новые деньги, тем самым увеличивая денежное предложение. Теперь, когда они переходят от политики покупки иностранных активов с целью занизить курс валюты к интенсивной продаже этих активов ради поддержания национальной валюты, денежная масса сократится.

Но даже эти страхи могут быть преувеличены. Валютные резервы — не единственное, что определяет денежное предложение в экономике страны. Когда центробанки наращивали резервы, то сами поглотили значительную часть дополнительной денежной массы, созданной, чтобы «нейтрализовать» эффект своей деятельности.

Теперь они могут от этого отказаться и снизить норму обязательных резервов, которые частные банки должны хранить в центральном, — как это сейчас делает Китай. Кроме того, центробанки развивающихся стран могут последовать примеру развитых государств, которые используют операции на открытом рынке —т. е.ежедневно продают и покупают активы страны, — чтобы воздействовать на краткосрочные процентные ставки. Правда, для таких операций требуются хорошо развитые и эффективные фондовые рынки.

Наконец, у государства есть последнее средство против «количественного ужесточения» — контроль над капиталом. В последние недели Китай усилил за оттоком капитала, и в результате его резервы, которые в августе снизились на 95 млрд долларов, в сентябре упали уже не так катастрофично — на 43 млрд. Если выведение капитала пробьется через установленные Пекином барьеры и снова достигнет угрожающих размеров, Китаю, возможно, придется девальвировать юань во второй раз. На фоне опасений по поводу роста мировой экономики многие надеются, что Пекин будет держать ситуацию под контролем еще какое-то время.

 

 

С валютой шутки плохи

03.10.2015

image

Самое главное, что необходимо знать любому инвестору о курсах валют — это то, что их чрезвычайно сложно прогнозировать. Большинство людей даже не задумывается о том, как много факторов оказывают влияние на стоимость той или иной валюты — и кажущаяся простота вопроса побуждает их к занятию валютными спекуляциями, на которых население чаще теряет деньги, нежели зарабатывает.

Все еще не верите, что достоверно предсказать курс той или иной валюты на долгосрочном промежутке практически невозможно? Просто посмотрите на основные факторы, которые определяют валютные курсы:

  • Торговый баланс. Это соотношение экспортных и импортных операций. При экспорте товаров в страну приходит иностранная валюта (от зарубежных покупателей продукции), при импорте — напротив, валюта уходит в счет оплаты товаров и услуг. Соответственно, если торговый баланс положителен (объемы экспорта превышают объемы импорта), то в стране возникает избыток иностранной валюты, что приводит к укреплению национальной валюты. Верно и обратное: при отрицательном торговом балансе национальная валюта ослабляется из-за нехватки иностранной.
  • Макроэкономические показатели. К этим факторам относятся: уровень инфляции, объем ВВП, уровень безработицы, реальные располагаемые доходы населения (характеризуют количество товаров и услуг, которые можно купить на располагаемый доход в течение определенного периода с поправкой на изменение различных цен и тарифов) и т. д.
  • Политика центробанка. Уровень процентных ставок в системе, валютные интервенции и прочие механизмы денежно-кредитной политики оказывают существенное влияние на курсы валют.
  • Политические факторы. Различные политические факторы сильно влияют на валютный рынок — и главная опасность здесь в том, что политические риски реализуются очень быстро и их практически невозможно предсказать: кто пару лет назад готов был хотя бы теоретически рассматривать возможность аннексии Крыма?
  • Валютные спекулянты. Важный момент, который упускают из вида многие частные инвесторы, это то, что достаточно крупные игроки могут двигать курсы в своих интересах — и рынок будет не в состоянии что-либо противопоставить серьезному спекулянту, объявившему войну той или иной валюте. Пожалуй, один из самых ярких примеров подобных спекуляций — это «черная среда» 1992 года, когда Джордж Сорос, скупавший английские фунты небольшими объемами на протяжении полугода, в один момент на накопленные фунты купил 15 млрд немецких марок, тем самым резко изменив баланс спроса-предложения и обвалив фунт.
  • Динамика прочих валют. Как известно, стоимость той или иной валюты — величина не абсолютная, а относительная: любой курс имеет смысл исключительно в рамках той или иной валютной пары. Соответственно, движение валюты может быть вызвано не фундаментальными факторами, лежащими в основе данной валюты, а изменением второй валюты в паре. Иными словами, укрепление рубля к доллару может быть вызвано как непосредственно самим укреплением рубля, так и падением курса доллара.

Таким образом, чтобы достоверно спрогнозировать курс той или иной валютной пары, вам необходимо всего лишь точно предсказать сальдо торгового баланса, уровень инфляции, результаты работы всех экономических агентов в стране, уровень процентных ставок, все возможные политические факторы и сделать поправку на участие спекулянтов в рынке — и все это по обоим государствам, чьи валюты вы сравниваете в паре.

Насколько это возможно? Скажем так: за семь лет, что я проработал в свое время аналитиком на фондовом рынке, могу по пальцам одной руки пересчитать те случаи, когда годовые прогнозы по курсу рубля сбывались — в большинстве случаев происходило какое-нибудь труднопредсказуемое событие, в результате которого все прежние прогнозы можно было отправлять в помойку. Иными словами, точное прогнозирование курсов валют — дико сложная задача даже для профессионалов рынка, что уж тут говорить о частном инвесторе?

Именно сложность прогнозирования курсов валют является главной причиной, по которой большая часть людей слишком поздно реагирует на изменение курсов. То есть среднестатистический житель нашей страны бежит в обменник покупать валюту на пике — когда уже слишком поздно и начинается коррекция, на которой он, напротив, теряет деньги.

Как обычно происходит валютная паника у населения? Сначала самые прозорливые профессионалы замечают те или иные тренды — и активно начинают перекладывать свои личные сбережения в определенную валюту (в зависимости от собственных ожиданий). Чуть позже на ситуацию начинает обращать внимание правительство — и начинается активное турне первых лиц нашего государства по телеканалам и газетам, где они дружно пытаются успокоить население и рассказывают о стабильности рубля. В этот момент просыпаются прочие профессионалы финансовых рынков — они недостаточно хороши, чтобы заметить эти самые тренды раньше, но в то же время прекрасно знают, что означают подобные выступления правительства — и бегут делать обратное тому, что им советуют с экранов телевизора. Наконец, наступает третья стадия — количество желающих обменять валюту достигает критической массы, волатильность курса растет, в новостях появляются сообщения об очередях в обменниках — и именно в этот момент просыпается основная часть населения и пытается заработать копеечку на курсовых разницах — не понимая, что они уже опоздали.

Исходя из вышеизложенного, я не вижу особого смысла для частного инвестора в спекулятивных операциях с валютой — шансы получить значительную прибыль довольно малы (если только вы не экономический гений, но зачем вы тогда читаете эту статью), а вот вероятность убытков — весьма велика. По моему мнению, для частного инвестора существует ровно две причины заниматься диверсификацией валют: это диверсификация активов и хеджирование валютных рисков.

Диверсификация активов

Диверсификация активов — это красивое словосочетание, смысл которого лучше всего передает старая русская пословица «не клади все яйца в одну корзину». Наличие некоторой части сбережений в иностранной валюте защищает от рисков — в случае ослабления национальной валюты ваши убытки будут меньше (так как часть сбережений в иностранной валюте, напротив, будет расти) и наоборот: в случае ее укрепления — ваши убытки будут меньше, чем если бы вы держали все свои сбережения в валюте. Я бы рекомендовал классическую пропорцию:

Треть средств держать в рублях, еще одну треть — в долларах США, и последнюю — в евро.

Подобная валютная структура защитит вас от основных валютных рисков — вы, конечно же, не получите сверхдоходов, но и не понесете значительных убытков в случае негативной динамики одной из валют. При этом данная пропорция валют является весьма примерной, и я советую ее корректировать. Иными словами, если в структуре бюджета заметная доля расходов приходится на импортные товары (например, телефоны и прочая техника) или же вы планируете большое количество зарубежных поездок — тогда, вероятно, есть смысл несколько увеличить долю иностранной валюты.

Хеджирование валютных рисков

Другое направление работы с валютой, которое может быть полезно для частного инвестора — это хеджирование валютных рисков. Например, вы собираетесь через три месяца получить премию и заказать ноутбук из Штатов стоимостью в 1 тыс. долларов. При этом вы не уверены, что через три месяца курс по-прежнему будет в вашу пользу. В таком случае есть смысл воспользоваться одним из инструментов хеджирования валютного риска — например, фьючерсным контрактом. Фьючерс — это биржевой контракт на будущую поставку определенного товара по определенной цене.

Соответственно, если вы планируете купить какой-то актив в будущем за иностранную валюту, то стоит приобрести фьючерсных контрактов на данную валюту, чтобы захеджировать валютные риски. Вы платите небольшую комиссию за контракт, вносите на счет гарантийное обеспечение (как правило, несколько процентов от суммы контракта) и получаете фьючерс, фиксирующий ваш курс.

Если курс иностранной валюты растет за эти самые три месяца, то вы просто продаете фьючерсы и тем самым компенсируете валютную переоценку. Если же курс, напротив, падает, то вы покупаете валюту на рынке дешевле, чем планировали — и эта разница покрывает ваши убытки от продажи фьючерса. Таким образом, вы полностью защищаете себя от убытков в связи с изменением курсов валют. Да, вы потеряете немного на комиссиях, однако эти потери в любом случае будут незначительными по сравнению с валютным риском, который вы бы взяли на себя, не купив фьючерсов.

При этом существует довольно большое количество разнообразных инструментов для хеджирования валютных рисков, о которых я обязательно расскажу подробнее в следующих статьях (так, к примеру, Exante предлагает опционы, фьючерсы и возможность торговли валютными парами), но общая суть у них у всех одинаковая — вы сегодня фиксируете для себя некий курс на будущее.

В целом я считаю, что среднестатистическому инвестору не стоит пытаться заработать на валютных спекуляциях — как показывает практика, большинство слишком поздно реагирует на сигналы рынка и, напротив, теряет свои средства в попытке заработать.

Совсем другая картина, если мы говорим не о спекуляциях, а о диверсификации активов — это то, что я всем настойчиво рекомендую вне зависимости от их доходов, уровня сбережений и прочих факторов. Наконец, хеджирование валютных рисков — это потенциально очень полезный инструмент. Я особенно его советую тем, кто активно торгует на зарубежных биржах: открывая любую позицию в иностранной валюте, вы автоматически берете на себя валютный риск, который необходимо нивелировать тем или иным способом.

Что общего у хедж-фонда с Древом Жизни?

30.09.2015

 

rrrrrrrrrrrr

Филолог, писатель, журналист, финансовый аналитик, специалист по интернет-трейдингу, основатель первой в русскоязычном интернете Школы биржевого трейдинга  Сергей Голубицкий рассказал о том, что общего у хедж-фонда с Древом Жизни.

Даже в самых жалких лачугах случаются трагедии, достойные королевских дворцов и пера Шекспира. И наоборот: за блеском несметных сокровищ скрываются великая пустота и нищета духа. Но совсем уж редко сходятся в одной точке и первое, и второе, и третье: богатство, гениальность и невообразимое простодушие.

Всплеск морализма в первом абзаце относится к теме, которая не дает мне покоя уже как 15 лет. Мир, похоже, давно посудачил и забыл, а я места себе не нахожу, потому как вижу в истории хедж-фонда Long Term Capital Management вечный сюжет доктора Фауста, трагизм которого преумножается не столько масштабом события, сколько его встроенностью в нашу эпоху. Что нам средневековый врачеватель, продавший душу дьяволу? Совсем иначе звучит тема великих ученых современности, рискнувших испытать реальностью свои идеалистические фантазии.

Подробно историю стремительного взлета и крушения LTCM я описал в эссе «Наградить посмертно», опубликованном в «Бизнес журнале» почти 10 лет назад. Сегодня мне бы хотелось рассказать о неожиданных аспектах истории LTCM, однако для спокойствия читателей, совсем не знакомых с сюжетом, начну с краткого его повторения.

В 1994 году легендарный трейдер из легендарной конторы Salomon Brothers Джон Меривезер создает хедж-фонд под названием Long Term Capital Management. Пафос проекта грандиозен и монументален:

  1. Привлечь максимально большие инвестиции;
  2. Обеспечить доходность не менее 20% годовых;
  3. Открывать только безрисковые биржевые позиции.

Всякий, кто знаком с трейдингом, в этом месте непременно усмехнется: «Нереальный вздор!». Нереальный, потому что риск находится если уж не в прямой зависимости от доходности (как принято считать), то по крайней мере в обратной от времени. Соответственно, делать 20% в год не то что на низкорискованных, а вообще на безрисковых биржевых операциях, невозможно. Уж тем более на больших деньгах!

Однако LTCM совершал это невозможное три года подряд:

  • 1994 год — 20% прибыли
  • 1995 год — 43% прибыли
  • 1996 год — 41% прибыли

И все это на капитале в 7 (!) млрд долларов, вложенных в деривативы, которые контролировали активы на 100 млрд долларов!

Где Джон Меривезер нашел деньги? Их привлекли два лауреата Нобелевской премии по экономике — Майрон Шоулз и Роберт Мертон, приглашенные Меривезером в соучредители LTCM.

Майрон Шоулз ногой открывал двери крупнейших нью-йоркских банков, раздавал автографы, после чего отбивался от предложений принять инвестиции на невозможных для инвесторов условиях: LTCM забирал себе 25% от прибыли плюс 2% от активов в виде платы за управление капиталом, плюс договор о невмешательстве в инвестиционную политику хедж-фонда.

Теоретическую базу для капиталовложений LTCM подготовили те же гении экономики Шоулз и Мертон. Из-за действующего поныне договора о неразглашении никто точно не знает, какие именно позиции открывались фондом, однако известны принципы инвестирования: торговля велась исключительно волатильностью рынка с помощью опционных спредов на государственных долговых обязательствах, открытых в моменты краткосрочного ценового дисбаланса и, как следствие, носивших арбитражный характер. Совокупность условий обеспечивала отсутствие риска, а высокая доходность, как ни парадоксально это звучит, достигалась именно за счет гигантского размера позиций (арбитраж — тот единственный случай, когда чем больше денег, тем выше прибыль).

Принято считать, что LTCM сгорел из-за российского дефолта в августе 2008 года. Вернее, не самого дефолта (ГКО в портфеле хедж-фонда занимали ничтожное место), а панического flight-to-quality, бегства капитала из рисковых географий в качество, которое было спровоцировано группой аферистов, искусственно устроивших российский дефолт.

Думаю, читатели в курсе, что никакого дефолта в бумагах российского правительства не было, а «пирамида ГКО» — не более, чем наивная сказка для неосведомленных: достаточно посмотреть на то, как скоординировано «бомбили» информационное пространство статья Джорджа Сороса в Financial Times, европейские банки, неожиданно отказавшиеся от своих обязательств по обеспечению валютного хеджа российского рубля, и самые влиятельные газеты планеты, хором и на ровном месте заголосившие об экономической катастрофе в России и странах третьего мира. Если сопоставить все эти события, можно понять: «российский дефолт» — штука непристойная и рукотворная.

Как бы там ни было, «бегство в качество» нарушило гармонию спредов LTCM и потребовало аврального увеличения капитала для поддержания нейтральности открытых позиций. Дополнительных инвестиций в нужном объеме не оказалось, и, как принято считать, LTCM обанкротился.

Именно с этого момента я бы хотел развить две темы, которые, на мой взгляд, весьма актуальны для правильного понимания финансовых рынков в кризисные периоды.

Первое, на что хотелось бы обратить внимание читателей (тем более, данное обстоятельство, никем ранее, насколько мне известно, не акцентировалось), — это метафизика инвестиционной деятельности LTCM.

Концепция Шоулза и Мертона строится на представлении о мире, утратившем свою гармонию. При этом предполагается, что изначальная природа мира все-таки гармонична, поэтому разумно и оправданно совершать лишь такие действия, которые способствуют восстановлению этой гармонии.

В финансовом мире гармония представлена постоянно присутствующим ценовым балансом, обеспечиваемым открытым Юджином Фама (третий нобелевский лауреат в нашей истории) законом эффективности рынка.

Соответственно, всякий раз, когда баланс на рынке нарушается, следует открывать биржевые позиции, в которых ставка делается на устранение дисбаланса и возвращение к норме. Очевидно, что такие позиции должны быть, с одной стороны, арбитражными, а с другой — хеджированными от вероятного усиления дисбаланса (то есть нейтральными и к росту, и к падению ценовых котировок). Также очевидно, что лучший объект для подобных позиций — волатильность рынка, которая, в свою очередь, вызывается диспропорциями в текущей стоимости краткосрочных и долгосрочных бумаг с фиксированным доходом.

Всем этим и занимался LTCM, однако никто не обращает внимания на генезис описанной метафизики при том, что он лежит на поверхности: метафизика идей Майрона Шоулза и Роберта Мертона отражает ключевые положения каббалы, эзотерического направления иудаизма. И мир, утративший гармонию, однако гармоничный по изначальному замыслу бога (так называемый цимцум, возникший из катастрофы швират ха-келим), и усилия, направленные на восстановление гармонии (тиккун, процесс исправления мира), — все это самым обстоятельнейшим образом описано в книге Зоар.

Был ли знаком с мистической традицией предков Майрон Шоулз, переживший тяжелейшую травму юности (на следующий день после совершеннолетия скончалась от рака его мать, после чего он сам стал стремительно терять зрение)? Понятия не имею, но это не так важно, ибо ценны не параллели инвестиционной метафизики LTCM с каббалой, а безумное упорство идеалистического рвения, с которым ученые мужи бросались на амбразуры суровой экономической реальности нашего мира. Чтобы усмотреть в ценовом дисбалансе не мудрость рынка (как полагал Юджин Фама), а его заблуждение, нужно обладать невероятной гордыней. Или невероятной верой в гармонию, давным-давно миром утраченную.

К чему это я рассказываю? Уж наверняка не к тому, чтобы популяризировать каббалу. Моя мысль: метафизика инвестирования, реализованная LTCM, была максимально приближена к неким глубинным и фундаментальным принципам, которые отражают даже не здравый смысл человека, а некое интуитивно понятное устройство мироздания.

История LTCM давно превратилась в социальный миф, в котором деформированы не только детали, но и основные сюжетные линии. Спросите сегодня любого: чем закончилась для фонда Меривезера эпопея с российским дефолтом? Сто человек из ста ответят: LTCM обанкротился! Признайтесь сами, вы ведь именно так и полагали? Да и как не полагать, если интернет полнится такими картинками:

стоимость

В реальности, как я уже и сказал, печальный конец компании Меривезера-Шоулза-Мертона — чистой воды миф. LTCM не разорился, потому что он не мог разориться в принципе! Потому что все открытые фондом позиции ни на секунду не переставали приносить прибыль! Иначе и быть не могло: ведь позиции арбитражные, а прибыль в арбитраже «берется в замок» в момент открытия самих позиций.

Единственная задача арбитражера — довести дело до конца, то есть выдержать позицию до экспирации бумаг. Главный враг арбитражных позиций — ситуации, усиливающие энтропию и углубляющие дисбаланс вместо того, чтобы дать спокойно дисбалансу цен сойти на нет к экспирации. Одной из таких «зловредных» ситуаций и оказался российский дефолт и бегство капиталов к качеству.

Парадоксальным образом из-за этого бегства к качеству дисбаланс между краткосрочными и долгосрочными американскими казначейскими обязательствами резко усилился, и LTCM не преминула этим воспользоваться, нарастив арбитражные позиции. Проблема, однако, возникла из-за того, что для поддержания нейтральности огромных позиций требовались дополнительные огромные инвестиции, с изысканием которых у LTCM как раз и вышли затруднения.

Хедж-фонд сразу же получил предложение о дополнительном инвестировании 4 млрд долларов от консорциума Уоррена Баффетта, Goldman Sachs и AIG. В обмен консорциум пожелал выкупить доли партнеров LTCM за 250 млн долларов, однако Джон Меривезер с партнерами рассудил, что цена выкупа занижена, и отказался.

Вдумайтесь в эту цифру: за два месяца до так называемого банкротства партнеры отказываются продавать свой бизнес за четверть миллиарда долларов! Хорошее такое банкротство, не правда ли?

Как бы там ни было, поддержание нейтральных позиций до закрытия обеспечило американское государство в лице ФРС Нью-Йорка, сложившего инвестиционный пул на 3,5 млрд долларов. LTCM спокойно довел все открытые арбитражные позиции до экспирации и полностью расплатился со всеми инвесторами и кредиторами. После чего хедж-фонд был закрыт.

Заработали все, в том числе и правительство США, поддержавшее частный фонд, размеры которого обеспечили ему роль системообразующей вехи всего мирового финансового рынка. Заработали, может быть, не так много, как хотелось бы, однако ни о каком дефолте LTCM говорить не приходится.

Отдельный разговор — причины вынужденного финансирования LTCM на стороне и передачи контроля государству. На мой взгляд, эти причины не имеют отношения к самим принципам инвестирования, реализованным хедж-фондом. Проблема в недооценке «злых сил мира», вернее, возможностей по манипулированию общественным мнением и, как следствие, созданию колоссальных дисбалансов на фондовых рынках, справиться с которыми в рамках представления о божественной природе и гармонии окружающего мира весьма проблематично.

Главный же урок для нас сегодня — трейдинговые принципы LTCM как были, так и остались безупречными. Торговля волатильностью, а не предсказание направлений движения котировок. Уничтожение риска с помощью времени.

 

 

 

Подстрахуйся как Баффетт

22.09.2015

image

Как извес­тно, Уоррен Ба­ффетт де­ржит спе­циаль­ную инве­сти­ционную «за­на­чку» на че­рный день. Выясняем, что стоит ку­пить, а что про­дать, что­бы со­здать свою «по­ду­шку бе­зо­па­сности».

 

Ве­роятно, вско­ре на­чнется го­нка за не­доо­це­не­нны­ми акти­ва­ми. В про­шлые го­ды с этим бы­ло пло­хо, по­сколь­ку акции, обли­га­ции и не­дви­жи­мость акти­вно ро­сли, в зна­чи­тель­ной ме­ре бла­го­да­ря де­ше­вым день­гам. Во­зможное по­вы­ше­ние про­цен­тных ста­вок в США, ко­то­рое так и не прои­зо­шло на про­шлой не­де­ле, но ко­то­ро­го по-пре­жне­му ждут в бли­жай­шее вре­мя, мо­жет, на­ко­нец, ра­звернуть эту те­нденцию.
В та­ких слу­чаях очень по­ле­зно иметь за­пас на че­рный день. Име­нно поэ­то­му ми­ллиардер Уоррен Ба­ффетт за по­следние го­ды ско­пил огро­мные су­ммы на­ли­чности: на сче­тах у Berkshire Hathaway до не­да­вне­го приобре­те­ния Precision Castparts за 37 млрд до­лла­ров бы­ло 67 млрд до­лла­ров США.
Да­вай­те рас­смо­трим осно­вные кла­ссы за­ру­бе­жных акти­вов с целью опре­де­лить, что сле­дует про­дать для по­лу­че­ния сво­бо­дных средств, а что сле­дует ку­пить, ко­гда це­ны на­чнут па­дать.

 

Ве­ли­ко­бри­та­ния
С ма­рта 2009 го­да, ко­гда ры­нки де­мон­стри­ро­ва­ли дно на фо­не фи­на­нсо­во­го кри­зи­са, индекс FTSE 100 оты­грал 62%.
Но мес­тные бу­ма­ги по-пре­жне­му не вы­гля­дят пе­рео­це­не­нны­ми при соотно­ше­нии при­быль/це­на 17,7. Это не­мно­го вы­ше, чем сре­днее зна­че­ние с 1992 го­да — 16,4.
Если ско­рректи­ро­вать этот по­ка­за­тель с уче­том фаз эко­но­ми­че­ско­го ци­кла, то 13,8 смо­трятся вы­го­дно отно­си­тель­но до­лгосро­чно­го сре­дне­го, со­ставляю­ще­го 19,6. При этом учи­ты­ваются до­хо­ды за бо­лее чем 10 лет.
Акции не­фтя­ных и до­бы­ваю­щих ко­мпа­ний вы­гля­дят очень де­ше­во, одна­ко, если це­ны на сырье оста­ну­тся на те­ку­щем уро­вне, их по­ку­пка не бу­дет опра­вданна.
Бо­лее до­ро­ги­ми являются Unilever, Diageo и про­чие по­тре­би­тель­ские бре­нды.
Что де­лать: де­ржать

 

Аме­ри­ка
Аме­ри­кан­ский фо­ндо­вый ры­нок до­ро­же бри­тан­ско­го, коэффи­циент при­быль/це­на здесь со­ставляет 19,8 при до­лгосро­чном сре­днем 16,4. С ко­ррекцией по фа­зе эко­но­ми­че­ско­го ци­кла вы­хо­дит 24, что чуть ни­же сре­дне­го с 1992 го­да по­ка­за­те­ля в 24,7.
Индекс S&P 500 с ма­рта 2009 го­да вы­рос на 169%, и те­перь ана­ли­ти­ки пред­ска­зы­вают ме­две­жий тренд. Research Affiliates, ко­мпа­ния, ко­то­рая спе­циа­ли­зи­руется на пред­ска­за­нии бу­ду­щих цен на акти­вы, про­гно­зи­рует на бли­жай­шее де­ся­ти­ле­тие при­быль с уче­том инфля­ции все­го в 0,8% в год. Кро­ме то­го, сле­дует учи­ты­вать гря­ду­щее по­вы­ше­ние про­цен­тной ста­вки: в про­шлом это со­бы­тие все­гда вы­зы­ва­ло на ры­нках спад.
Бен Уиллис, упра­вляю­щий ка­пи­та­лом в Whitechurch Securities, пре­дпо­чел вый­ти в день­ги. Он го­во­рит: «Во мно­гих обла­стях мы на­блю­даем преу­ве­ли­че­нные оце­нки, а рост до­хо­дов, боюсь, нас не по­ра­дует. Есть фо­ндо­вые ры­нки дру­гих стран, го­ра­здо бо­лее де­ше­вые».
Что де­лать: про­да­вать ра­ди по­лу­че­ния на­ли­чности

 

Евро­па
В на­ча­ле го­да, ко­гда на­ча­лась про­грамма сти­му­ля­ции эко­но­ми­ки, ры­нки, как им и по­ло­же­но, ро­сли.
Но с 10 ма­рта, с мо­ме­нта на­ча­ла про­граммы ко­ли­чес­тве­нно­го смя­гче­ния, индекс Euro Stoxx 50 упал по­чти на 9%.
С уче­том фа­зы эко­но­ми­че­ско­го ци­кла коэффи­циент при­быль/це­на вы­гля­дит ни­зким: 13,1 про­тив до­лгосро­чно­го сре­дне­го 21,1. Осо­бе­нно де­ше­вы Гре­ция и По­рту­га­лия.
Что де­лать: де­ржать и го­то­вить­ся к по­ку­пке

 

Япо­ния
В Япо­нии ко­ли­чес­тве­нное смя­гче­ние со­тво­ри­ло чу­до. Индекс Nikkei 225 за по­следние пять лет удвоился, но акции по-пре­жне­му то­ргуются с хо­ро­шей ски­дкой. Впро­чем, мо­жно во­зра­зить, что у Япо­нии бы­ли дли­нные пе­рио­ды пе­рео­це­нки из-за де­фля­ции и фо­ндо­во­го пу­зы­ря в 80-ые и 90-ые.
Коэффи­циент це­на/при­быль со­ставляет 15,3 про­тив 34,8, а с ко­ррекцией отно­си­тель­но фаз эко­но­ми­че­ско­го ци­кла — 25,4 про­тив 44,4.
Что де­лать: де­ржать

 

Ра­зви­ваю­щие­ся ры­нки
По­следние го­ды для инве­сто­ров в ра­зви­ваю­щие­ся ры­нки вы­да­лись не­просты­ми. В сре­днем за пять лет бу­ма­ги упа­ли на 12%, а за три го­да — на 10%.
Осно­вным ка­та­ли­за­то­ром вы­сту­пи­ло па­де­ние цен на сырье и за­ме­дле­ние ро­ста Ки­тая.
В ре­зуль­та­те акции вы­гля­дят не­ве­роятно де­ше­вы­ми. Спе­циа­ли­сты JP Morgan Asset Management го­во­рят, что сей­час, су­дя по по­ка­за­те­лю «акти­вы ми­нус до­лги», один из лу­чших мо­ме­нтов для по­ку­пки за по­следнее де­ся­ти­ле­тие.
Индекс MSCI Emerging Markets в на­стоя­щее вре­мя то­ргуется при соотно­ше­нии це­ны акций к их ба­ла­нсо­вой стои­мо­сти, ра­вном 1,3, то есть де­ше­вле ра­зви­ваю­щие­ся ры­нки с 1989 го­да бы­ва­ли лишь три­жды.

В на­стоя­щее вре­мя ки­тай­ские бу­ма­ги стоят очень де­ше­во; оце­нки Ро­ссии остаются край­не ни­зки­ми, и нет ни­ка­ких при­зна­ков сдви­га па­ра­ди­гмы в бли­жай­шей пер­спе­кти­ве. Ожи­да­ния по ро­сту Бра­зи­лии не­сколь­ко лу­чше, а акции в свя­зи с не­да­вни­ми рас­про­да­жа­ми стоят про­сто ко­пей­ки.
Ве­роятно, лу­чшая во­зможность для по­ку­пки во­зникнет, ко­гда ФРС США по­дни­мет про­цен­тную ста­вку. Инве­сто­ры за­па­ни­куют и на­чнут про­да­вать, по­сколь­ку вы­со­кие ста­вки по­вы­шают стои­мость обслу­жи­ва­ния до­лгов.
Что де­лать: де­ржать и го­то­вить­ся по­ку­пать

Зо­ло­то
Сей­час зо­ло­то то­ргуется чуть вы­ше $1100, а че­ты­ре го­да на­зад, на пи­ке, оно стои­ло боль­ше $1900.
В про­шлом дра­го­це­нный ме­талл до­ка­зы­вал свою со­стоя­тель­ность в ка­чес­тве сбе­ре­га­тель­но­го акти­ва в усло­виях по­вы­ше­нной инфля­ции, но на про­тя­же­нии по­следних эко­но­ми­че­ских ци­клов стои­мость зо­ло­та бы­ла не­ста­биль­ной и ма­ло дает в во­про­се сни­же­ния обще­го ри­ска пор­тфе­ля.
Сти­вен Джонс, гла­вный спе­циа­лист по инве­сти­циям в Kames Capital, го­во­рит: «При ну­ле­вой инфля­ции зо­ло­то инве­сти­ционно не­привле­ка­тель­но».
Что де­лать: про­да­вать с целью вы­сво­бо­жде­ния прибыли

На графике северноморской марки нефти Brent нарисовалась фигура технического анализа » Голова и плечи»

09.09.2015

ujkjdf b gktxb

Голова и плечи (heand and shoulders) — одна из самых известных графических моделей, формирующаяся в конечной фазе существующей тенденции.

Есть мнение

03.09.2015

 

image

Многие эксперты верят в то, что цены на нефть продолжат свой драматический спад. Кто выиграет в этом случае, а для кого последствия будут фатальными? Может ли удешевление углеводородов посеять семена следующего кризиса? Гэри Шиллинг, колумнист Bloomberg, рассуждает на эту тему.

Он пишет о том, что очевидные бенефициары падения цены на нефть — страны, ее импортирующие. Это, например, США, где, несмотря на всплеск внутреннего производства, импортом по-прежнему обеспечивается почти 50% потребления нефти. Чистые импортеры — Западная Европа и Азия — тоже выиграют от удешевления углеводородов. Спад котировок определенно идет на пользу Индии и Египту (который потихоньку субсидирует использование внутренних энергетических ресурсов). Однако есть для некоторых этих стран и сложности, которые компенсируют выигрыш: к примеру, тот простой факт, что нефть номинирована в долларах США. Ведь валюты большинства импортеров сейчас снижаются к доллару — это слегка «сглаживает» эффект экономии от удешевления сырья.

Неожиданной удачей для американского потребителя стало сильное падение средней цены на бензин: до $2,47 за галлон с $3,77 в июне 2014 года. Практически нет сомнений в том, что цены упадут еще ниже, когда закончится летний автомобильный сезон.

Большинство прогнозистов считают, что потребители будут тратить то, что сэкономят на бензине и таким образом простимулируют экономику. Но до сих пор почти все неожиданно полученные «профиты» потребители использовали на восстановление семейных активов и снижение долговой нагрузки. Как правило, потребители приумножают свои сбережения при первой же возможности.

У удешевления нефти много и других разнообразных эффектов. К примеру, вслед за ним может последовать дефляция. Уже 10 из 34 ведущих экономик мира год за годом наблюдают снижение потребительских цен. Рост дефляционных ожиданий усугубляется тем, что потребители отказываются покупать товары долгосрочного пользования в ожидании еще более низких цен.

В ответ будут накапливаться избыточные мощности и запасы, дополнительно толкая цены вниз. Когда потребители убедятся в эффективности этого процесса, они продолжат ждать снижения. Рискует образоваться порочный круг. В итоге экономический рост существенно замедлится, если вообще продолжится — мы видим перед глазами пример Японии, которая жила в дефляции в течение двух последних десятилетий.

К числу пострадавших от снижения цен на черное золото, очевидно, отнесутся нефтедобывающие и нефтесервисные компании, особенно те, у кого высокая закредитованность. Сланцевые бурильщики в США уже испытывают проблемы, но все же упорно отказываются покидать бизнес. Одна из причин этого — тот факт, что снижаются также и расходы на бурение скважин. Другая — в том, что цены на нефть по-прежнему выше порога рентабельности нефтяных компаний, и они вынуждены постоянно наращивать добычу, чтобы компенсировать падение доходов.

Постоянно снижаются зарплаты сотрудников американских нефтяных компаний.

Дальнейшее падение нефтяных цен усугубит положение африканских экспортеров — Ганы, Нигерии и Анголы. Бюджет Нигерии на 70% зависит от экспорта нефти. Та же ситуация — и в экономике Венесуэлы. Здесь обвалилась национальная валюта: в прошлом ноябре за 1 доллар давали на черном рынке 103 боливара, сейчас же за него придется отдать 701 боливар. Официальный курс остается сказочным: 6,29 боливаров за доллар США.

Критически зависит от экспорта нефти Россия. Ее импорт и государственные расходы финансируются за счет углеводородов на 50%. Санкции Запада по украинскому вопросу закрыли для российских банков и корпораций большинство возможностей кредитования за рубежом. В итоге обслуживание внешних долгов становится тяжелым бременем. Если прибавить к этим проблемам еще и обвал цен на нефть, то перед нами встает серьезная вероятность дефолта повторения 1998 года. Рубль уже упал к доллару: по сравнению с майским курсом в 46 руб, сейчас доллар стоит 66,74 рубля. Экономика сократилась во втором квартале на 4,6 % по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

При отсутствии других эффективных источников иностранной валюты Россия, несомненно, будет продолжать производить и экспортировать нефть, даже если цены будут ниже предельных издержек.

Акции в энергетической отрасли уже закладывают слабые цены на нефть. Спекулянты и инвесторы потеряют на них еще больше, если нефть подешевеет до $10 – 20 долларов за баррель, как это предсказывают некоторые известные аналитики.

Фондовые рынки Персидского залива снижаются сейчас и, вероятно, провалятся глубже при дальнейшем удешевлении черного золота. Ведь здесь на рынках доминируют частные инвесторы, которые используют дешевые кредиты и наращивают крупное маржинальное плечо. Саудовская фондовая биржа была самым успешным игроком в регионе в течение 2015 года, отчасти в ожидании открытия для иностранцев в июне. Но даже она до сих пор успела упасть на 10%. Неудивительно, ведь нефть обеспечивает 90% доходов саудовского правительства и 40% ВВП страны.

ФРС США пока откладывает рост краткосрочных процентных ставок до тех пор, пока рынки труда и данные по инфляции не будут удовлетворять ее ожиданиям. Но теперь, судя по всему, этот шаг будет сделан до конца 2015 года. И вот тогда мы будем наблюдать такое сочетание сил: рост ставки ФРС, спад в Китае, обвал цен на сырьевые товары и дефляция в большинстве развитых стран.

Каждый из этих факторов поодиночке способен устроить массу неприятностей глобальным рынкам. Их совместное «выступление» может вызвать крупный шок, который уже в следующем году обеспечит глобальный спад мировой экономики.

Каллапс финансовых рынков

27.08.2015

 

Вчера события на финансовых рынках имели катастрофичный оттенок. Потери глобальных фондовых рынков за день превысили 3 трлн долл. Падение началось 3 дня назад. Так вот, в США вчерашний минимум дня относительно максимума 3 дня назад отстает на 11%. Чтобы представлять историческую значимость — график
image
Видно, что с 2009 года лишь ДВА раза было нечто подобное. Обвал 6-10 августа 2011 и известный флеш-краш 6-7 мая 2010. Т.е. обвал рынка уникальный.

В Германии обвал на 14% за 3 дня от минимума до максимума. С 2009 только 1 раз было похожее – август 2011.
image
Великобритания? Аналогично.
image
Франция? Ничуть не лучше.
image
Китай? Еще хуже. Текущий обвал более свирепый, чем в 2009.
image
Япония также летит вниз. За 6 лет только 4 раза падали так сильно и так быстро.
image
Текущее падение рынков к максимальным уровням за последний год в Китае составило 38%, в США 11.2%, в Германии 22%, в Великобритании 17%, в Франции 17%

В таблице представлено сравнение текущих значений фондовых индексов в национальной валюте в сравнении с максимальными уровнями рынка за 20, 5 лет и последний год с и минимальными значениями за год и за 6 лет.  Т.е. Китай, не смотря на падение в 38% от пиковых уровней, находится на 46% выше, чем годовой минимум.
image
15 рынков из 39 обновили вчера годовой минимум, а Бразилия и Перу даже 6 летний минимум переписали. США, кстати, возле годового минимума, Великобритания уже.

Кстати, за последний месяц в нац.валюте российский рынок в плюсе! Единственный в мире среди крупных )) Но в долларах все иначе

В таблице данные в нац.валюте. Последние столбцы. 10.09.2012 – дата перед QE3, а 20.07.2011 – дата рассинхронизации рынков
image
А теперь в долларах
image
За месяц наибольшее падение в Китае (23.6%), Греции, в Индонезии, России, Турции и Бразилии. Везде больше 15% за месяц.

События экстраординарные и требуют пояснения (относительно рынков развитых стран в первую очередь). Обвал рынка в новой реальности имеет три вида. Основные характеристики перечислю ниже:

1. Конъюнктурная жесткая коррекция в рамках вымывания избыточных маржинальных позиций на рынке. Случается всегда в момент продолжительного штиля на рынке (низкой волатильности) и концентрации быстрых, горячих денег. По мере снижения волатильности спекулянты увеличивают риск, чтобы компенсировать низкий ценовой разброс. После адаптации спекулянтов и инвесторов к определенному ценовому коридору или тренду происходит резкий выброс на другие ценовые уровни, чтобы сбить навес неустойчивого планктона. Когда слишком много людей смотрит в одну сторону, то необходим мягкий ребут. Обычно рынок возвращается к исходному положению достаточно быстро без применения спец.средств поддержки рынка.

2. Агрессивный, но контролируемый обвал с целью создания информационного фона необходимой тональности для продвижения концепции «хронического дефицита ликвидности в финансовой системе» и тем самым пропаганды острой необходимости в количественном ослаблении от ФРС, ЕЦБ или Банка Японии. Такое случалось в мае-июне 2010 и августе-сентября 2011 для продвижения агрессивного QE. Сработало оба раза.

3. Масштабный и неконтролируемый обвал рынка после разрыва пузыря. Психология толпы и стадии коллапса пузыря много раз описывались, как здесь, так и в различной рыночной литературе, так что не буду заострять внимание. За последние 15 лет неконтролируемый обвал происходил всего два раза – взрыв доткома в начале 21 века и коллапс рынка в 2008.

При этом поддержка фондового рынка обеспечивается через:
1. Вербальные интервенции. Всякие «убаюкивания» и «успокаивания» рынка со стороны официальных лиц (главы ЦБ, министерств, президенты, политики, главы банков и компаний). Метод практически никогда не работает. Исключения бывают, но крайне редки и лишь в комплексе других, более конкретных и действенных мер. Вербальные интервенции полностью бессмысленны и безрезультативны, когда процессы приобретают необратимые характер, когда на рынке паника, агония.

2. Расширение круга институциональных инвесторов. Например, разрешение на инвестирование в рынок пенсионным фондам. Метод характерен для развивающихся стран. В условиях паники не работает. В лучшем случае способен задержать падение на несколько дней.

3. Запрет на продажи крупных пакетов акций и запрет на короткие позиции. Метод применяется в основном в развивающихся странах, когда обвал рынка превышает болевой порог. Короткие позиции блокировали в России в 2008 и сейчас в Китае. Эффективность метода близка к нулю при коллапсирующем рынке. Есть еще более радикальный метод – полная остановка торгов всеми акциями или частичная остановка торгов проблемной группой на продолжительный период времени (несколько дней или даже недель). Из последнего полная остановка торгов в Греции на пару недель и частичная блокировка торгов в Китае недавно.

4. Административные меры. Кулуарные договоренности с олигархами, держателями крупных пакетов акций, сговор с дилерами и операторами торгов. В отличие от третьего метода, сговор и подковерные шашни более, чем активно применяются на крупнейших развитых рынках планеты – США, Япония, страны Европы.

5. Расширение ликвидности брокерам, дилерам и инвестбанкам через кредитные механизмы, РЕПО, свопы. Работает, но не всегда.

6. Прямой выкуп фондового рынка со стороны ЦБ или правительства, используя QE, суверенные фонды или ЗВР. Последняя линия обороны и самая действенная.

Обычно, если обвал неконтролируемый, то помогает только шестое средство.

Чтобы понять характер текущего обвала и возможные последствия необходимо прояснить, как вообще рынки растут и за счет чего? Медийная поддержка рынка через фронтальную пропаганду по средствам ТВ, интернета, печатных изданий и агрессивного маркетинга важна, но недостаточна. Одного лишь позитивного настроения не хватит, чтобы поднять и удержать рынки. Если нет денег, то не до рынка.

Необходима стабильно генерируемая ликвидность. Обращу внимание, что не банальное перекладывание финансовых средств из одних инструментов в другие, а именно чистое приращение ликвидности. Перераспределение ликвидности из денежного или долгового рынка в фондовый может держать рынок определенное время, но ценой разбалансировки системы.

Что обеспечивает поддержку рынка в нормальных условиях? Приток фин.средств, генерируемый институциональных единицами от приращения экономики. Кто подразумевается под институциональными единицами?

Частные инвесторы, как напрямую, так и косвенно, используя взаимные фонды, инвест.фонды.
Корпорации через байбеки, что приводит к изъятию акции с рынка, тем самым создавая дефицит в условиях стабил
Дилеры, инвест.фонды за собственные деньги.
Пенсионные и страховые фонды.

В долгосрочной перспективе экономика растет и растут рынки. По другому просто быть не может. Рынки в нормальных условиях – отражение экономики и один из инструментов удержания сбережений и абсорбации избыточной ликвидности.

Что произошло теперь? Глобальная система деградирует, запустить кредитный маховик не получилась, тотальная стагнация и отсутствие каких либо перспектив на устойчивый рост.

Для рынка не имеет значение, откуда поступает ликвидность – из экономики или от ЦБ, правительства.
Как растет рынок в ненормальных условиях или в новой реальности? Не имея достаточного притока из экономики, дилеры и ЦБ организовали приток через QE.

Схема хорошо работает, пока есть приток. Надув необеспеченный пузырь на 13 трлн долл (только на американском рынке) и более 20 трлн на глобальных рынках, они надеялись на то, что частный сектор перехватит эстафету и произойдет мягкая перезагрузка системы. Но этого не произошло.

Как все работало? Сговор между ЦБ и дилерами в 2011-2012 обеспечил изначальный импульс, триггер на рынке, задав тренд – тогда, по сути, покупали только они. Через мощное медийное прикрытие, используя подконтрольные СМИ, удалось создать легенду о конце кризиса. Типа кризис 2008-2009 – обычный бизнес цикл, недоразумение, система стабильна и устойчива, экономика растет, компании в отличном положении, прибыли якобы рекордные, все отлично!

С 2012 года я, кстати, прекратил читать западную прессу в силу чудовищной неадекватности в оценке фактического положения дел. Нескрываемый бычий настрой и безрассудная оптимистическая тональность мешала адекватно воспринимать реальность, а на фильтрацию пропаганды уходило слишком много сил и времени. Таким образом, черный список западной прессы позволял сохранять вменяемость и трезвость оценок. Это как с Украиной. Стоит только окунуться в этот пропагандистский бред и можно сойти с ума. Медийная тональность по рынку была примерно такая же по абсурду, как сейчас они освещают Украину.

Но жертвами пропаганды стали даже серьезные дядьки с деньгами. Хотя с 2011 года по компаниям ничего глобально не изменилось, но пропаганда заставила многих считать, что мы переживаем едва ли не очередной экономический бум. Когда дилеры задали импульс на рынке в 2011-2012, выступив катализатором, в дальнейшем в игру стали вступать консервативные игроки, как например, пенсионные и страховые фонды. Большинство все же понимали, что идиотизм с пузырем не может продолжаться долго.

Но ЦБ создали такие условия, что фондовый рынок практически не имел альтернатив. Таким образом все, ко так или иначе был связан с фин.рынками вынуждены были участвовать в надувании пузыря. Суть в том, что нулевые процентные ставки по денежным и долговым рынкам и отсутствие точек приложения капитала в экономике вынужденно выталкивали ликвидность в фондовый рынок. Банально, чтобы выжить приходилось идти на риск. Других вариантов не было.

Однако, т.к. реальная экономика практически не генерировала ликвидность, то все что могли уже распредели на рынке, а QE от ФРС закончился.

Притока средств от частных инвесторов нет, пузырь на 26 трлн и чтобы хотя бы удержать систему договорились о продолжении QE от Банка Японии и начале QE от ЕЦБ.

Масштаб пузыря и проблем несопоставим с текущими программами. Этого могло хватить, если бы рынки были в два раза ниже, но не такие уровни. Собственно вопрос стоит в следующем – либо ждать, пока реальная экономика заработает и тогда проблемы со временем рассосутся, но этого не произошло, либо запускать очередное QE.

Так вот, ситуация объективно такова, что система на грани коллапса. Реального, а не мнимого. Они там по новостям лепетали, что рынки упали из-за Китая? Ну да, конечно. Понятно, что не из-за него, а из-за совокупности факторов. Триггером под разрушение могло стать что угодно. Знаете, рынки за последние 3 года игнорировали столько свирепого негатива, что на очередное замедление Китая могли бы не обращать внимание. Просто концентрация дисбалансов и ошибок стала запредельной. Невероятный пузырь на фин.рынках, неспособность и невозможность перезапустить экономику в США, Японии и ЕС, инвестиционное и промышленное перенасыщение в Китае после экстремальных темпов экономического роста.

Пока рано говорить, что обвал стал неуправляемым, как в начале 21 века или в 2008. Сейчас это больше похоже на подготовение почвы под очередное QE от ФРС. Повышение ставок? Да вы что! QE4 на 2 трлн не желаете? Проблемы ведь, все рушится! ))

Падение должно продолжится до начала QE4 от ФРС. О повышении ставках уже скоро забудут. Скажут — типа условия в экономике и на рынка не сложились )) Но есть очень высокие риски, что падение перерастет в неконтролируемый обвал на много месяцев, а это уже другой разговор.

МНЕНИЕ: НЕФТЬ ПО $10-20 ЗА БАРРЕЛЬ?

20.08.2015

Oil-Value-Declines-at-an-All-Time-Low-at-2-1124x422_c

В феврале известный экономист Гарри шиллинг предсказывал, что  нефть подешевеет до 10- 20$ за баррель. В тот момент цена на WTI составляла 54 доллара, и уже к середине марта упала до $43. Одновременно с этим «быки» утверждали, что нефть была недооценена и предрекали рост до $80. Весной произошел отскок вверх.

Нефтяные оптимисты отмечали рост производства на нефтяных сланцах. Они рассуждали, что низкие цены ограничат добычу ненадолго, и низкие цены не очень сильно скажутся на разработке новых скважин. Однако на пути к $80 нефть споткнулась. Ралли остановилось на отметке в 60 долларов в мае и июне, и сегодня мы наблюдаем новые минимумы. К 14.06 мск 20 августа Brent стоит 46,47 долларов за баррель, фьючерсы на WTI дошли до $40,73

Гарри Шиллинг по-прежнему придерживается своего катастрофического прогноза в 10-20 долларов за баррель. Логика, по его мнению, проста. Картели формируются, чтобы удерживать цены выше равновесного значения. Но, кроме картелей, есть и производители, которые в них не входят. Их цель- получать больше, чем вкладывают, при этом многие пользуются искусственно завышенной ценой, чтобы продавать все больше и больше. Таким образом, задача лидера картеля- в случае ОПЕК это Саудовская Аравия- сокращение производства, чтобы предотвратить коллапс цен. Этим Саудовская Аравия и занималась в течение многих десятилетий, в итоге производство здесь в течение 10 лет практически не росло. Однако параллельно с этим страны, не входящие в ОПЕК Например США и Канада планомерно наращивали добычу

В итоге ближневосточным производителям надоело наблюдать сокращение своей доли рынка поэтому они решили сыграть в более агрессивную игру. На историческом заседании 27 ноября они фактически отказались от квот на добычу, полагая, что смогут выдержать низкие цены на нефть дольше, чем страны с более высокой себестоимостью добычи. Производство ОПЕК в прошлом месяце составило 31,5 млн баррелей в день, это самый высокий показатель с мая 2012 года. Сама Саудовская Аравия производила рекордные 10,35 млн баррелей в сутки

В этой войне обвал цены совсем не то, что нужно для удовлетворения потребностей бюджета которые колеблются между $40 в Кувейте и $125 в Венесуэле. Это предельная стоимость получения нефти, включая бурение, трубопроводы и накладные расходы. Это цена, ниже которой денежный от получения каждого барреля падает до абсолютного нуля. Так вот, в техасском Пермском бассейне и на некоторых саудовских месторождениях предельная цена составляет именно те самые $10-20 за баррель

Когда цены превышают предельные издержки, производство надо увеличивать, чтобы наверстать упущенные доходы. Некоторые производители наращивают добычу даже при ценам, которые ниже себестоимости. Например, Россия зависит от экспорта энергоносителей, чтобы покрывать расходы на импорт и государственные платежи. С падением цен на нефть и введением западных санкций Россия отчаянно хватается за каждую возможность заработать валюту.

К сокращению производства не приводят даже банкротства, тем более что банкротящиеся небольшие нефтедобывающие компании вместе с их мощностями, как правило, поглощаются более крупными коллегами.

Между тем, оценки стоимости сланцевой добычи в США продолжают падать. ОПЕК Считает, что Многие проекты в Северной Дакоте остаются прибыльными при $24- 41 за баррель. Многие прогнозисты были обманчиво воодушевлены падением работающих в США нефтяных вышек с 1931 в сентябре 2014 года до 884 в середине августа 2015. Но это не поможет нефти подорожать: меньше ее от этого не станет. Дело в том, что из эксплуатации выводятся в основном старые вертикальные буровые установки на истощенных месторождениях, а основные инвестиции вкладываются производительные горизонтальные установки. По оценкам некоторых экспертов нефтяного рынка, использование новых технологий может удвоить выход нефти с каждой скважины.

Иран  — еще один фактор давления на цену. Сделка фактически заключена, и выход иранской нефти может активизироваться примерно на 1 млн баррелей в день, когда санкции будут сняты. Плюс к тому, 0,5 млн баррелей в день хлынут на рынок практически мгновенно из запасов: огромное количество добытой иранской нефти спокойно хранится себе в танкерах в прибрежных водах и ждет своего часа.
Глобальное предложение уже превышает спрос, причем производство непрерывно наращивается. По оценкам Международного энергетического Агентства, производство в России увеличится на 1,1 Млн баррелей в день (это меньше, чем 2,4 млн баррелей в прошлом году, но тоже внесет свой вклад в глобальный переизбыток). При этом глобальный спрос на нефть вырастет на 1,6 млн баррелей в 2015 и на 1,4 млн в 2016 году

Если свести воедино все оценки, то в 2016 году мир ожидает превышение поставки более чем на 1 млн баррелей в день. При этом прогнозы спроса МЭА еще не учитывают замедления роста в Китае и день. на других развивающихся рынках, которое с учетом последних событий ожидается практически стопроцентно. Сворачивание цены на нефть послужит на благо дефляционным настроениям во всем мире.

фффф

Макроэкономическая конъюнктура

10.08.2015

image

Повышение ставки ФРС!

США. На своем июльском заседании ФРС не принял каких-либо изменений в монетарную политику. Впрочем, поскольку это заседание проходило без пресс-конференции главы регулятора, инвесторы и не ожидали каких-либо изменений. Тезисы по итогам заседания также остались почти неизменными. Немногим улучшилась оценка безработицы, котора

я продолжает постепенно снижаться. Однако темпы инфляции, по мнению ФРС, пока остаются низкими, что позволяет проводить мягкую монетарную политику и дальше. В то же время, индекс PCE, на который регулятор обращает больше внимания, нежели на классический CPI, во 2-м квартале неожиданно подскочил с 0,8% до 1,8% в годовом выражении, тем самым приблизившись к целевому уровню в 2%. Кроме того, была улучшена оценка роста американской экономики в 1-м квартале с -0,2% до 0,6%. Во 2-м квартале ВВП вырос на 2,3% (ожидалось 2,5%), однако с учетом пересмотра прошлых данных по итогам полугодия рост превзошел прежние оценки.

Таким образом, американская экономика продолжает демонстрировать признаки восстановления, что вполне может стать поводом для повышения ключевой ставки в ближайшее время. Учитывая снятие рисков вокруг Греции и неожиданный рост индекса PCE, мы не исключаем, что первое повышение произойдет именно в сентябре. В этом свете мы ожидаем, что в августе участники будут пристально следить за выходящими статданными. Если макроэкономика вновь не начнет разочаровывать, со второй половины месяца ожидаем начала подготовки рынков к росту. В свете этого вероятно повышение доходности Treasuries. Доллар в этом году достаточно сильно укрепился к мировым валютам, поэтому не исключаем, что его движение будет сдержанными. Тем более, что повышение ставки, как неоднократно говорили в ФРС, будет незначительным и дальнейшие шаги будут во многом зависеть от развития ситуации в экономике.

ЕС. Греческая драма в июле окончательно перешла в тлеющую фазу. Несмотря на все разногласия, опасения последствий от выхода страны из еврозоны заставили политиков найти компромисс. При этом итоговое соглашение с кредиторами во многом повторяет отвергнутые на референдуме требования, что вызвало раскол внутри правящей партии в Греции. Несмотря на это премьеру удалось заручиться поддержкой оппозиционных партий, что позволило принять требования кредиторов. На текущий момент внутри греческого правительства сохраняются разногласия из-за принятой программы, однако мы полагаем, в дальнейшем это уже не приведет к срыву программы финансовой помощи, поскольку ключевые голосования по программе уже проведены. Однако стоит отметить, что ввиду высокой долговой нагрузки страны и отсутствия экономического роста без реструктуризации долга Афинам будет трудно в дальнейшем избежать нового витка кризиса. Поэтому принимаемые меры являют не чем иным, чем временным снятием напряженности, а не решением проблемы.

Китай. В июле обвал на фондовом рынке Китая достиг своего апогея. Просадка 27 июля индекса Shanghai Composite на 8,5% стала максимальной с 2007 г. При этом затянувшаяся волна распродаж стоила китайскому рынку порядка 30%. Одной из причин, запустившей цепную реакцию на фондовом рынке, могло стать массовое закрытие маржинальных позиций, которые подстегивали индексы в начале года. Для избегания глобальных последствий от распродаж правительство влило на рынок порядка 480 млрд долл. дополнительной ликвидности в виде предоставления кредитов брокерам. Еще одним шагом стало временное прекращение торгов акциями по целому ряду госкомпаний, чей совокупный вес в капитализации рынка оценивается в 40%. В то же время говорить о существовании «пузыря» пока слишком рано. Среднее соотношение мультипликатора P/E (18,63) находится ниже уровня 2010 г., в то время как его прогнозное значение и вовсе составляет 15,14, что указывает на ожидания существенного роста прибыли компаний. Поэтому стремительный рост рынка в начале года не был совсем уж безосновательным и вряд ли может считаться «пузырем».

Другая угроза, исходящая от Китая, связана с замедлением темпов роста его экономики. В первую очередь это отражается на сырьевых товарах, поскольку страна является крупнейшим потребителем сырья в мире. По ряду товаров цены продолжают обновлять свои многолетние минимумы.

На спад в экономической активности указывает опережающий индекс PMI Manufacturing, значение которого с начала года незначительно отклонялось от критически важных 50 пунктов. Причем отклонение наблюдалось в обе стороны. В то время как в прошлом году показатель не опускался ниже 50,2 пунктов, что соответствует максимуму этого года. Несмотря на то, что по итогам полугодия рост экономики поднебесной составил целевые по году 7%, при текущем замедлении деловой активности прогноз может быть пересмотрен в меньшую сторону, что может привести к сокращению спроса на товары со стороны Китая, в результате чего цены могут просесть еще ниже.

Россия. В российской экономике начинают проявляться признаки стабилизации, однако о начале восстановления говорить пока рано. Темпы падения промпроизводства в июне хоть и снизились с 5,5% до 4,8%, но данные оказались хуже прогнозов (ожидалось — 4%). Отраслевая разбивка осталась без перемен. Обрабатывающая промышленность потеряла в июне 6,6%, добыча полезных ископаемых – 0,9%, электроэнергия – 1%. Обнадеживающие сигналы пока подает только инфляция. В июле после скачка темпов роста на фоне повышения тарифов еженедельная инфляция осталась на уровне 0-0,1%. Месячные данные пока опубликованы не были, но принимая во внимание недельную динамику, можно ожидать дальнейшего снижения годовой инфляции.

Меры поддержки экономики со стороны ЦБ остаются сдержанными, что также сказывается на темпах ее восстановления. В июне регулятор принял решение о снижении ключевой ставки лишь на 0,5% п.п. до 11%. ЦБ продолжает пристально следить за инфляционными рисками, которые выросли по сравнению с июнем на фоне падения курса национальной валюты с майских минимумов на 20%. При этом нефтяные котировки остаются низкими, также мешая восстановлению экономики. Еще одним фактором риска для рубля и российской экономики в ближайшее время выступит предстоящее повышение ставки ФРС. Ужесточение монетарной политики в США грозит привести к оттоку капиталов с развивающихся рынков в американскую экономику. При реализации негативного сценария рубль окажется под давлением, что вновь может привести к росту инфляционных рисков и в свою очередь сказаться на темпах смягчения политики ЦБ.

Нефть. Как мы и ожидали, достижение соглашения с Ираном по ядерной проблеме привело котировки нефти к минимумам начала года – нефть опустилась ниже 49 долл. При этом помимо Ирана свою роль в снижении котировок нефти сыграло также падение китайского фондового рынка (под влиянием обвала на фондовом рынке возникли опасения того, что дестабилизация фондового рынка Китая может оказать негативный эффект на всю финансовую систему и экономику страны и снизить потребительский спрос, что в свою очередь приведет к снижению спроса на сырьевые товары). Также не последнюю роль играет подготовка рынков к повышению ставки ФРС.

Избыток предложения на рынке нефти сохраняется и с учетом прихода дополнительной иранской нефти в начале 2016 г. сохранится еще как минимум до конца 2016 г. При этом ОПЕК продолжает наращивать добычу. Например, Саудовская Аравия увеличила добычу нефти в июне до рекордных 10,564 мб/д, что выше предыдущего максимума, достигнутого в 1980 г. Длительное и существенное превышение предложения над спросом может в итоге привести к исчерпанию мощностей для хранения нефти — по оценкам Goldman Sachs с начала года резервы нефти и нефтепродуктов в мире выросли на 170 млн барр., и еще на 50 млн барр. повысился объем топлива, хранящегося на плавучих терминалах, что грозит полным исчерпанием доступных мощностей по хранению нефти уже к осени и может привести к еще одной волне снижения котировок нефти. При этом снижение добычи в США, на которое рассчитывает ОПЕК, пока происходит крайне медленно. Более того, как показывает отчетность ряда компаний, добыча сланцевой нефти на ряде месторождений в США остается экономически привлекательной – во многом благодаря снижению цен со стороны нефтесервисных компаний. Падение объемов бурения в США остановилось в конце июня, к текущему моменту объемы бурения даже выросли относительно минимумов на 6,8%.

Дополнительными негативными факторами для рынка нефти и сырьевого рынка в целом являются сигналы о замедлении роста экономики Китая, основного потребителя сырья в мире, и рост курса доллара на фоне ожидания повышения ставки ФРС, из-за чего привлекательность сырья в качестве объекта для инвестиций снижается. На этом фоне июль стал худшим месяцем для сырья с 2011 г. Снижение котировок наблюдалось не только в нефти, но практически по всему спектру сырьевых рынков. Золото опустилось к минимумам за пять лет и продемонстрировало наихудшую месячную динамику за два года. Медь подешевела более чем на 14% в июле, при этом запасы меди на Лондонской бирже металлов удвоились за последний год и находятся на рекордном уровне за 18 месяцев. Пшеница также испытала худший месяц с 2011 г. на прогнозах обильного урожая во всем мире.

Избыток предложения на рынке, ожидания повышения ставки ФРС и опасения замедления в Китае продолжат играть против нефти и в августе. Мы полагаем, что велика вероятность того, что нефть протестирует в августе многолетний минимум, достигнутый в январе на уровне 45 долл. за баррель марки Brent. В худшем случае нефть может уйти к минимумам кризиса 2008-2009 гг. на уровень 40 долл. за баррель – этот сценарий мы все же считаем менее вероятным по целому ряду изложенных далее причин.

Несмотря на все перечисленные факторы, сырье на текущий момент выглядит крайне перепроданным. Так, сырьевой индекс CRB находится практически на минимумах 2009 г., при этом курс доллара также выглядит завышенным по отношению к большинству мировых валют – наиболее вероятно, что после первого повышения ставки ФРС возьмет большую паузу и рост ставок будет крайне медленным, а сами ставки будут оставаться очень низкими продолжительное время, а значит поводов для дальнейшего роста курса доллара после первого повышения ставки не возникнет еще довольно долго. Мы полагаем, что повышение ставки ФРС в сентябре знаменует собой как минимум среднесрочный пик укрепления доллара и после повышения ставки ожидаем постепенной и длительной коррекции курса доллара к мировым валютам.

Что касается нефти, мы полагаем, что перспектива роста добычи в Иране и сохраняющийся избыток предложения на рынке уже более чем отыграны рынком, при этом перспективы роста потребления пока не нашли отражения в котировках. ОПЕК ожидает роста спроса на производимую членами картеля нефть в 2016 г. благодаря сочетанию замедления добычи в остальных странах и увеличению потребления энергоносителей на фоне усиливающегося подъема мировой экономики. В 2016 г. темпы роста мирового спроса на нефть составят 1,34 мб/д против 1,28 мб/д в 2015 г. При этом спрос на нефть ОПЕК вырастет в следующем году на 900 тыс. б/д – до 30,1 млн б/д (что, впрочем, на 1,2 млн б/с меньше, чем июньские объемы добычи ОПЕК, существенно превышавшие собственную квоту картеля). Опасения по поводу падения спроса со стороны Китая также выглядят преувеличенными – так, товарные запасы нефти в Китае упали в июне до минимума за год на фоне роста спроса со стороны нефтеперерабатывающих предприятий до рекордного уровня. При этом и в 3 кв. ожидается рост нефтепереработки на 2,5% по сравнению с предыдущим кварталом. На фоне роста спроса на нефть в Азии Саудовская Аравия впервые за последний год установила цены для азиатских потребителей на сентябрь с премией в 0,4 долл. к цене бенчмарка.

Не так безнадежно выглядят и перспективы американского рынка – несмотря на то, что снижение среднесуточной добычи в США в июле составило лишь порядка 130 тыс. б/д или 1,35% от максимума, достигнутого в июне, добыча сланцевой нефти в США снижается уже четвертый месяц подряд. При этом ожидается дальнейшее снижение добычи в США в августе – еще на 91 тыс. б/д. Одновременно со снижением добычи продолжается рост объемов переработки и спроса. Мы полагаем, что именно реализация сценария снижения добычи в США позволит остановить падение котировок нефти, в связи с чем рекомендуем в ближайшее время обращать пристальное внимание на данные по добыче нефти в США, публикуемые Министерством Энергетики еженедельно по средам.

Фондовый рынок. В условиях сохраняющегося давления на нефть и рубль привлекательными остаются в первую очередь не нефтяные экспортеры. Наши фавориты все те же – из долгосрочных идей отметим Нижнекамскнефтехим – опубликованная в июле отчетность по РСБУ (которая служит базой для выплаты дивидендов) продемонстрировала как мы и ожидали, улучшение результатов даже в сравнении с крайне позитивным 1 кв., девальвация в 3 кв. снова станет драйвером для роста финансовых показателей компании. По итогам года мы ожидаем крайне привлекательную дивидендную доходность, которая по префам составит порядка 15,4% к текущим котировкам (мы ожидаем дивиденды в размере 4,1 руб. на акцию). В августе рекомендуем обратить внимание на Акрон, котировки которого впервые за длительное время несколько отстали от котировок ФосАгро. При этом мы полагаем, что инвесторы недооценивают перспективы роста финансовых результатов компании по итогам года, кроме того драйвером роста котировок может стать объявление промежуточных дивидендов (впрочем, компания платит промежуточные дивиденды нерегулярно, твердо рассчитывать на них не приходится). Достаточно стабильными остаются цены на драгметаллы и необработанные алмазы, что делает привлекательными акции Полюс Золота, Полиметалла и АЛРОСы. Несмотря на падение долларовых цен, рублевые цены на алюминий выросли от майских минимумов на 15% — мы полагаем, что котировки Русала далеко не в полной мере отыграли этот рост, тем более с учетом ожидаемого самой компанией восстановления долларовых цен на алюминий во 2П 2015 — 1П 2016 гг.

Август и сентябрь – традиционное время «перетряхивания» индексов. В этот раз наиболее интересные идеи связаны с пересмотром методики FTSE, благодаря которой в состав индекса развивающихся рынков в сентябре могут попасть префы Сбербанка, Башнефти и Татнефти. При этом мы полагаем, что наибольший интерес представляют префы Башнефти, которые мы рекомендовали бы покупать в любом случае на фоне рекордных для российских компаний темпов роста, низких мультипликаторов и высокой ожидаемой дивидендной доходности. Также следует обратить внимание на изменения в расчете базы Market Vectors Russia Index – бенчмарка для RSX – наиболее популярного ETF, инвестирующего в российские бумаги. Как ожидается, в результате сентябрьских изменений существует высокая вероятность исключения из индекса целого ряда бумаг – могут быть исключены: ФСК ЕЭС, ТМК, Фармстандарт, Россети, О’Кей, Мечел, СТС Медиа, Мосэнерго, Распадская, ОТС Фарм.

Денежный рынок. Июль выдался относительно спокойным месяцем для денежного рынка. Совокупные остатки ликвидности банков на корсчетах и депозитах в ЦБ в среднем весь месяц находились на весьма комфортном уровне в 1,5 трлн руб. Индикативная межбанковская ставка MosPrime o/n хотя и находилась в середине месяца на уровне выше 12% годовых, к моменту основных налоговых платежей опустилась ниже уровня ключевой ставки ЦБ (на тот момент 11,5% годовых) и до самого конца июля уже не поднималась выше 12%. Причинами комфортной ситуации с ликвидностью на рынке по-прежнему остается стабильный приток бюджетной ликвидности в банковскую систему, щедрая политика ЦБ в отношении лимитов на аукционах РЕПО (накануне крупных налоговых выплат регулятор расширил лимит почти на 400 млрд руб.), а также накопленный эффект от притока рублевой ликвидности в результате валютных интервенций ЦБ (за май-июль регулятор купил более 10 млрд долл., что эквивалентно по среднему курсу порядка 560 млрд руб.).

Окончание месяца ознаменовалось очередным снижением ключевой ставки Банка России. На этот раз регулятор ограничился снижением ставки на 0,5 п.п. — до 11% годовых. Свое решение ЦБ обосновал рисками существенного охлаждения экономики. Одновременно Банк России подчеркнул «некоторое» увеличение инфляционных рисков в июле, однако объяснил его повышением тарифов на услуги коммунального хозяйства, что являлось разовым фактором.

Оценивая динамику основных макроэкономических индикаторов, ЦБ отметил более существенное снижение ВВП во 2-м кв. по сравнению с 1-м. При этом единственным компонентом, вносящим положительный вклад в годовые темпы роста ВВП регулятор назвал чистый экспорт. Как и ранее, ЦБ отметил, что в дальнейшем экономическая ситуация будет зависеть от мировых цен на энергоносители. Однако если в июньском пресс-релизе Банк России указывал на два сценария — восстановление цены на нефть до 70 долл. и сохранение цены на уровне около 60 долл., то в пресс-релизе от 31-го июля ЦБ выделил возросшую вероятность сценария с продолжительным сохранением цен на нефть на уровне не выше 60 долл. за баррель.

Валютный рынок. На наш взгляд, в целом риторика ЦБ в отношении экономических рисков ухудшилась, что оставляет возможность для дальнейшего снижения ставки. Однако при принятии решения по ключевой ставке в противовес рискам в экономике выступают, на наш взгляд, не столько инфляционные, сколько риски волатильности на валютном рынке. Примечательно, что в последнем пресс-релизе регулятор не упомянул ни слова о валютных рисках, хотя именно из-за них в конце июля приостановил покупку валюты. Волатильность на валютном рынке и падение рубля являются самой главной угрозой для ключевой ставки и процентной политики, поэтому отсутствие обеспокоенности ЦБ по данному вопросу, с одной стороны, является положительным моментом, с другой, может быть обманчивым действием регулятора во избежание дополнительного волнения среди участников рынка. А поводов для беспокойства в данном направлении пока хоть отбавляй. В настоящее время рубль находится под давлением как со стороны внешних, так и внутренних факторов. На внешних рынках цена на нефть марки Brent в начале августа опускалась уже ниже 49 долл. за баррель, а участники рынка по-прежнему ожидают осенью повышения ставки ФРС. В свою очередь, на внутреннем рынке банки начинают готовится к крупным погашениям внешнего долга. Так, совокупный объем погашений компаний и банков по внешнему долгу в сентябре превышает 14 млрд долл. В результате уже к осени мы можем увидеть американскую валюту в диапазоне 65-70 руб., что не только ставит под сомнение перспективу дальнейшего снижения ключевой ставки, но и создает угрозу в виде ужесточения процентной политики Банка России.

Долговой рынок. В июле на внутреннем рынке ожидаемо наступило летнее затишье. Даже снижение доходностей на рынке по сравнению с началом года не привлекло большого числа эмитентов, а начавшаяся коррекция нефти не позволила рынку продолжить рост. В результате доходность рублевых займов по итогам месяца осталась практически без изменений. Знаковым событием стало размещение первых в России ОФЗ с привязкой к инфляции. Уникальность предложения и неплохая доходность (выпуск разместился с доходностью 3,2% годовых, очищенных от инфляции) способствовали высокому спросу на аукционе. Объем заявок превысил 200 млрд руб. при объеме выпуска в 150 млрд руб. В результате МинФин предпочел разместить лишь 75 млрд руб., сохранив возможность доразмещения в дальнейшем, с целью поддержать ликвидность выпуска на вторичном рынке. Еще одним примечательным фактом стал спрос на заем со стороны иностранных инвесторов – порядка 30% объема размещения было продано в пользу иностранцев.

В августе мы не ждем сильных перемен на рынке. Первичный рынок, вероятно, останется спокойным из-за фактора летнего затишья. На вторичном мы не исключаем рост доходности. Во-первых, уже сильное давление на рынок оказывает начавшееся снижение котировок нефти и последовавшее ослабление рубля. Во-вторых, к концу месяца мы не исключаем начала глобальной переоценки рисков из-за подготовки рынков к повышению ставки ФРС. На этом фоне не исключаем оттока капиталов из развивающихся рынков в США, в результате чего последует рост доходности долговых инструментов.

Страница 5 из 6« Первая...23456